La Comisión de Bolsa y Valores (SEC) propuso reabrir la negociación cruzada para la mayoría de los valores de renta fija en poder de sociedades de inversión registradas, revirtiendo una restricción práctica que ha limitado esta técnica desde 2022. La propuesta permitiría a los fondos mutuos afiliados y otros fondos registrados transferir bonos elegibles entre carteras sin que ambas partes de la transacción se negocien en el mercado abierto, siempre que cumplan con las condiciones actualizadas de precios, supervisión e información.
Las operaciones cruzadas pueden reducir las comisiones de corretaje, los diferenciales entre compra y venta y los costos de impacto en el mercado, ya que un fondo afiliado vende directamente a otro fondo que busca el mismo valor. Estos ahorros benefician a los accionistas de ambas partes. Sin embargo, este acuerdo también genera un conflicto: el mismo asesor puede influir en ambas carteras, lo que podría favorecer a un cliente, transferir un activo difícil de vender o utilizar un precio que no refleje el mercado. La Regla 17a-7 de la Ley de Sociedades de Inversión busca permitir esta eficiencia limitando dicho riesgo.
La página de reglamentación de la SEC indica que las enmiendas ampliarían los valores elegibles, modernizarían las condiciones de la norma y reforzarían la protección de los inversores. El cambio aún es solo una propuesta. No modificará la negociación de fondos hasta que la comisión revise los comentarios públicos, posiblemente revise el texto y vote sobre la norma definitiva.
Por qué la mayoría de los bonos quedaron fuera de la regla
Los fondos utilizaron la Regla 17a-7 tanto para acciones como para bonos durante décadas después de su adopción en 1966. El panorama regulatorio cambió cuando la SEC adoptó su regla de valoración de fondos en 2020. Dicha regla otorgó un significado más restringido a la expresión "cotizaciones de mercado fácilmente disponibles", utilizada para determinar qué activos podían negociarse entre sí. La División de Gestión de Inversiones de la SEC explicó en una declaración del personal que muchos valores de renta fija que anteriormente se consideraban elegibles ya no cumplirían con la definición después de la fecha de cumplimiento.
En la práctica, esto significó que los fondos perdieron el acceso a la negociación cruzada en gran parte del mercado de bonos, incluso a medida que los servicios de fijación de precios independientes y las herramientas de negociación electrónica se volvían más sofisticados. Los participantes del sector argumentaron que la restricción incrementó los costos de transacción sin necesariamente mejorar los precios. Un informe instó a la comisión a utilizar políticas basadas en el riesgo y una fijación de precios independiente, en lugar de una prohibición rígida para cada valor.
Las empresas de fijación de precios presentaron argumentos similares. ICE Data Services informó a la SEC que las herramientas de fijación de precios evaluadas se habían vuelto más transparentes y podían respaldar los flujos de trabajo de cumplimiento, al tiempo que recomendaba la fijación de precios independiente, la revisión posterior a la transacción, la supervisión del consejo de administración y la presentación de informes sobre las transacciones. Estas salvaguardas abordan la preocupación fundamental: una operación cruzada solo puede ser rentable si ambos fondos participantes reciben un precio justo.
Lo que la SEC cambiaría
La propuesta permitiría que la mayoría de los valores de Nivel 2, según los principios contables generalmente aceptados, sean negociables entre diferentes mercados. Los activos de Nivel 2 no tienen un precio de cotización fijo en un mercado activo, pero su valor puede estimarse a partir de datos observables, como operaciones comparables, curvas de rendimiento, diferenciales de crédito y datos de mercado. Muchos bonos corporativos, municipales y estructurados entran en esta categoría.
El comisionado Mark Uyeda declaró que el plan combina una mayor elegibilidad con precios actualizados y una supervisión diseñada para evitar prácticas abusivas como la selección de activos o la manipulación de precios. Por su parte, el presidente de la SEC, Paul Atkins, argumentó que las operaciones cruzadas ejecutadas correctamente pueden evitar los costos del mercado abierto y trasladar esos ahorros a los inversores. Ambos funcionarios describieron el cambio como una modernización de una norma anterior a los actuales mercados electrónicos de renta fija.
La SEC también propuso que los fondos que utilizan operaciones cruzadas presenten informes agregados. Esta información podría ayudar a los reguladores e inversores a determinar la frecuencia con la que se aplica la exención y la magnitud de las transacciones. Los detalles son importantes: una presentación de informes demasiado general podría ocultar actividades problemáticas, mientras que los requisitos que revelen estrategias de negociación específicas podrían generar nuevos costos o exponer las intenciones del fondo.
El conflicto no desaparece
La ampliación de los requisitos de elegibilidad no elimina el conflicto de intereses del asesor. Una cartera que se enfrenta a reembolsos podría querer vender rápidamente un bono con poca liquidez, mientras que otro fondo afiliado podría estar dispuesto a comprarlo. Si el precio está desactualizado o se ha seleccionado para favorecer al vendedor, los accionistas del fondo comprador asumen la desventaja. Si el precio favorece al comprador, el fondo vendedor la asume. Por lo tanto, la información independiente, los procedimientos documentados y la revisión por parte de los consejos de administración o el personal de cumplimiento normativo son fundamentales, más que los detalles administrativos.
La propuesta surge en un contexto de volatilidad en el mercado de bonos y tipos de interés más altos, donde la liquidez cobra mayor importancia. La negociación cruzada puede ayudar a los fondos a transferir valores sin ampliar los diferenciales de mercado en condiciones normales, pero es precisamente en periodos de tensión cuando la fijación de precios fiable se vuelve más difícil y los conflictos pueden tener consecuencias más graves. Los reguladores deberán decidir si deben aplicarse las mismas condiciones a todos los tipos de activos y entornos de mercado.
La SEC indicó que el período de comentarios permanecerá abierto durante 60 días después de su publicación en el Registro Federal. Es probable que los gestores de fondos, los defensores de los inversores, los proveedores de precios y las plataformas de negociación se centren en qué valores cumplen los requisitos, cómo deben verificarse los precios, qué deben revisar los consejos de administración y qué datos se harán públicos.
Para los inversores comunes, la cuestión no radica en si una operación se realiza dentro de un grupo de fondos afiliados o en una bolsa de valores. Lo relevante es si la transacción reduce los costos totales, utiliza un precio de mercado justo y trata a ambas carteras de manera equitativa. La norma propuesta amplía las oportunidades de ahorro, pero su valor a largo plazo dependerá de si los controles que la acompañan permiten demostrar el cumplimiento de estas tres condiciones.
